“拜登交易”缓和“青黄不接”

A股“青黄不接”的核心矛盾并未改变,建议继续深化“估值降维”。 戴康/文 全球/中国股市“青黄不接”略有改善,A股主要矛盾在分母端(较高估值+较高利率)、欧美股市主要矛盾在...


  A股“青黄不接”的核心矛盾并未改变,建议继续深化“估值降维”。

  戴康/文

  全球/中国股市“青黄不接”略有改善,A股主要矛盾在分母端(较高估值+较高利率)、欧美股市主要矛盾在分子端(疫情反复带来盈利预期下修)。欧美股市“青黄不接”的主要原因是:海外疫情反复带来盈利预期下修,叠加货币政策并未释放进一步的宽松信息;而A股“青黄不接”的主要原因是:较高的估值水平在较高的利率挤压下有均值回归的压力。

  国庆期间,拜登的民调支持率领先幅度进一步扩大,市场对于更大规模的财政刺激预期上升,并且认为新一轮贸易摩擦的风险减小。这将分别从分子端(增长预期)和分母端(风险偏好)缓和全球/A股“青黄不接”的局面。美股从节前的“防疫”模式(美股中顺周期的能源航空金融等表现偏弱、科技股相对表现占优)转向“拜登交易”(美股中顺周期的工业原材料建筑地产等涨幅排名持续靠前)。

  分子端:美国财政刺激计划预期抬升,改善全球经济增长预期。RealClear Politics最新汇总的全国民调数据显示,拜登支持率领先特朗普约9.1pct,市场普遍预期:如果民主党(拜登)选举获胜,可能会带来更大规模的财政刺激措施,有助于对冲“新冠”疫情反复对全球经济增长的不利影响。同时,9月全球(欧美/中国等)PMI继续维持在50%“荣枯线”之上,全球/中国经济增长继续修复。

  分母端:若拜登胜选,贸易摩擦风险减小有助于修复A股风险偏好。一方面,随着拜登和特朗普的全国民调支持率差距进一步拉大,美国大选的“不确定性”对全球/中国股市风险偏好的扰动逐步降低;另一方面,如果拜登胜选,也能部分缓解特朗普开启的中美摩擦(贸易/科技战)对A股风险偏好的约束。

  与此同时,中国防疫经受住国庆假期人口大流动的考验。不过,A股“青黄不接”的核心矛盾(较高估值+较高利率)仍未根本逆转。A股剔除金融地产的估值水平处于历史均值+1倍标准差上方,而利率水平难以下行。

  2020年8月16日起,“十四五”规划编制工作开展网上意见征求,10月26日的十九届五中全会将进一步研究制定“十四五”规划。我们认为,“十四五”规划将重点应对“新变局”、寻找“新突破”——“十四五”规划相比过去历次五年计划将面临三重“新变局”:逆全球化带来外部环境不确定性增加+疫情突发重塑全球供应链体系并加速数字经济崛起+国内稳定宏观杠杆率实现高质量发展。作为应对未来五年“新变局”的重要手段,预计“十四五”规划将谋求四项“新突破”,主要涉及七大领域:技术突破(第四次工业革命+自主可控)+制度突破(资本市场改革+国计民生行业改革+现代化城镇建设)+内需突破(跨越中等收入陷阱)+环境突破(从产业链竞争到产业生态竞争)。“十四五”规划的核心主线是“内循环”——泛化的自主可控“内循环”是未来政策导向和产业趋势主线。预计“十四五”规划将渗透“内循环”主线,构建和完善国内国外的“双循环”体系。构建“内循环”的本质是锻造经济增长“新动能”,通过要素市场改革、扩大国内市场改善企业的周转率和利润率水平,而消费、科技及高端制造将是“内循环”(以及“十四五”规划)的重点发力方向。

  建议继续深化“估值降维”。配置顺周期中的阿尔法以及牛市主线贝塔内循环中的估值合理龙头:三季度景气修复提速的可选消费/服务(汽车、休闲服务);需求改善配合产能/库存周期率先启动的制造业(通用机械、化工如塑料/橡胶);科技及高端制造内循环(新能源、苹果链消费电子)。主题投资关注国企改革(上海、深圳国资区域试验)。

  (作者为广发证券(000776,股吧)首席策略分析师)

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